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木林森:LED封装龙头优势强化,LEDWANCE整合势头良好

发布时间:2017-12-13    研究机构:国信证券

从全球LED封装行业领头企业看,日亚化学营收超过20亿美元、欧司朗营收20亿欧元、三星led部门营收14亿美元,之后有首尔半导体、Cree、lumileds、亿光等大约都在10亿美金上下。木林森(002745)本部今年大约在10个亿美金左右,已成为全球led封装领域领先俱乐部的一员。

照明市场整体空间约1600亿美金,排名第一飞利浦,第二欧司朗,第三AcuityBrands及松下,第五Ledvance,第六GE照明,这些企业加总市场份额相对总体市场规模占比仍较小,凸显led照明市场仍然具有非常广阔的市场空间。

根据2015年欧司朗报告数据显示,LED渗透率中国区域超过20%,欧美地区仅个位数。

木林森具备从LED封装到终端下游灯具品牌的一体化能力,竞争优势明显。从地域市场销售额看,美国占全球约25%市场,中国约20%~25%,欧洲约20%,日本8%。木林森通过Ledvance获得重要出海口,在欧洲使用欧司朗品牌,北美使用喜万年品牌。两个品牌均是百年知名品牌,在客户中享有高知名度,能充分发挥木林森高效制造能力,输出公司高性价产品。特别是明年欧洲将淘汰卤钨灯,2020年起美国将淘汰卤钨灯,同时美国从今年下半年开始流行灯丝灯,公司可以借机快速打入海外市场。

另一方面,在全球拥有照明销售渠道和品牌知名度的企业,目前只有飞利浦和Ledvance两家,因此公司拥有非常好的优势地位。公司将继续强化封装实力,整合中游及下游规模经济优势,打造覆盖全球营销渠道,延伸更多产品线。

2018年木林森+Ledvance有望做到35-38亿美元。木林森成长驱动力来自于三驾马车,“元件及半导体材料+世界级代工服务+全球品牌业务”,最终形成LED全产业链的航母级企业,有机会成为年营收超过1000亿人民币的公司。

公司灯丝灯进展情况。

公司较早布局绍兴新和,快速占领灯丝灯市场,预计占到总体市场30%份额,其中Ledvance的灯丝灯产品70%从新和采购,30%从外部采购。除Ledvance品牌外,也给欧洲其他超市品牌做贴牌代工,目前贴牌代工+Ledvance在欧洲灯丝灯市场份额大约在40%份额。目前公司灯丝灯产能达1000万颗/月,明年将先实现2000万颗/月,目标3000万颗/月。

公司主体封装业务情况。

从灯珠业务看木林森灯珠市场份额已较高,以2121灯珠为例,月出货量超过1万kk,约占2121灯珠市场总量的70%。

公司上游芯片布局情况。

公司上游参股了开发晶,并且开发晶收购了普瑞,普瑞在LED芯片上拥有国际专利,所以木林森出口产品能够解决专利问题,在木林森体系内的客户可直接出口到海外。因此近年来开发晶也实现翻倍式的增长,同时木林森白光业务从2015年营收10亿到去年实现17亿,今年有望超过30亿人民币,同样实现翻倍式的增长。另外公司投资了澳洋顺昌,澳洋顺昌管理模式非常有优势,在芯片性能、亮度及性价比上是行业内较高的,公司因此获得较好的供货的保障。澳洋顺昌基本90%是给木林森做代工,可以省下来较多的销售等费用。此外还有已战略合作十多年的晶元光电,以及和欧司朗签了战略合作协议,多方面确保公司整体芯片供应。

董事长风格。

孙董可以说是上市公司公司内为数不多的勤勉的表率,基本一周6天,每天都到公司上班,每天最晚离开的。

公司产品产能布局情况。

木林森封装类产品运营情况。

第一:家电及装饰业务板块,圣诞灯市场份额占比全球70%,另外还有家电LED,加总每年约10亿人民币,持续稳定在增长,且毛利比较高。

第二:显示屏业务板块,同比去年总量增长,但价格下降,所以产值基本小幅增长,营收约20多亿。

第三:普通照明业务板块,增长势头非常迅速,去年16-17亿,今年预计有机会超过30亿。

第四:照明灯具产品,照明灯具产品增长较快,灯丝灯今年出货预计约1亿颗,加上灯泡灯管,预计有望达到约10亿营收。

第五:其他分类中线路板营收约不到5亿,工厂建设和投入、环保审批流程已经基本完成,即将迎来高速增长。

总体而言,预计全年营收符合预期,估计略有超出。盈利情况预计好于年初目标。未来展望主业营收增长希望超过30%~40%增长,明年扩产产品主要在照明类及MiniLed。

公司高管股权激励情况。

公司是管理层的持股主要在榄芯实业内,未来不排除做一些股权激励的计划。

LEDWANCE当前业务开展情况。

Ledvance目前还有50%在传统照明,从去年10月开始,正式做LED灯具,第一年就做了近2亿欧元,毛利率40%,未来持续开发全面智能照明产品。在品牌认可度上,欧司朗b2c品牌辨识度97%,喜万年b2c品牌辨识度86%,在b2b的品牌辨识度两者均达到100%。朗德万斯总体营收约19亿欧元,其中大约70%批发,30%零售。

证监会关于并购Ledvance问询函的相关情况。

基本按照前期公告规划实施关厂进度,公司近1个月裁员部分员工,主要由德国公司的监事会监督管理层做规划。

Ledvance2018年财年刚开始,在10-11月份运营情况预计好于公司9月公告预测数据。

ledvance整合所需要的资金情况。

主要由Ledvance自身现金流来解决,预计要到明年3-4季度会有重组资金支出,目前正在商谈关厂情况。德国人做事比较严谨,按部就班。

Ledvance相关财务指标情况。

Ledvance管理费用占销售收入占比约20%,比飞利浦更低,虽然LedvanceLED营收增速较快,但传统业务会有所下滑,木林森向Ledvance输出高性价比灯珠灯具等产品,因此公司目标Ledvance净利润率将有望优于同业。从管理上,公司未来通过Ledvance监事会来协助招新的管理层人员,保持一定独立营运,但会逐步对管理层做调整和改造。近两个月LED营收预计大幅增长,平均毛利率持续上升,LED业务在下一个财年预计可以超过60%营收占比(飞利浦在这一水平时ebita率约8.5%),未来2-3年LED占比达到90%以上,同时目标达到飞利浦净利率水平(当前飞利浦照明板块预计税后大约6-7%净利率)。ledvance明年预估净利润大约能符合方案预期,但这仅约1.5%的净利率,相对还是偏保守。

总结:

木林森作为封装龙头,LED全产业链布局成“森林”,并购Ledvance发挥协同效应,优势明显,未来打造全球LED一体化航母。随着公司封装业务优势持续加强,公司产品持续进行高端化、品牌化以及国际化发展,同时LEDWANCE整合效果好于预期,我们预计2018年Ledvance并表后净利润约15亿,考虑发行股份及配套融资,当前对应市值290亿元,当前对应市盈率仅19倍。

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