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木森转债(128084.SZ)新券定价报告:LED封装行业龙头,建议积极申购

时间:2019-12-12 22:11    来源:和讯

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本文作者

张旭 / 邬亮 / 邵闯

摘要

▌公司是全球LED封装行业的主要厂商

木林森(002745,股吧)(002745.SZ)的主要产品有SMD LED、Lamp LED、LED应用(LED照明、传统灯具业务及其他)三大类。产品应用于家用电子产品、灯饰、景观照明、交通信号、平板显示及亮化工程等领域。公司2018年实现营业收入179.52亿元,同比增长119.76%,实现归母净利润7.20亿元,同比增长7.75%。2019年前三个季度,公司营业收入同比增长15.88%,归母净利润同比增长14.65%。2019年12月11日,公司股票的市净率(LF)为1.7X,显著低于近三年平均值(2.9X)。

▌纯债价值为88.34元,YTM为2.75%,债底保护作用较强

木森转债(128084.SZ)的发行期限为6年,六年的票面利率分别为0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期赎回价为112元(含最后一期利息),对应的YTM为2.75%。债项信用等级为AA(中诚信),按照2019年12月11日6年期AA级中债企业债到期收益率(4.9339%)计算,纯债价值为88.34元,债底保护作用较强。

▌转股价值为99.85元,流通股扩大的压力较大

正股2019年12月11日收盘价为12.93元,初始转股价为12.95元,对应的转股价值为99.85元。该可转债的发行规模为26.60亿元,如果以初始转股价(12.95元/股)全部转股,公司流通股本将增加2.05亿股,流通股本扩大28.06%,压力较大。该转债的主要条款中规中矩。

▌预计上市价格在109至120元的区间,中枢为114元

我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较:1)2019年12月11日转股价值在95至105元之间,2)债券余额在5至50亿元,3)债项评级为AA。9只符合条件的可转债2019年12月11日的转股溢价率主要处于9%至22%的区间,考虑到木森转债的正股波动率略为偏低,我们预计木森转债的上市转股溢价率将处于9%至20%的区间,上市价格在109至120元的区间,中枢为114元。

▌中签率中枢预计为0.044%,建议投资者积极申购

综合来看,公司是全球LED封装行业的主要厂商。此次发行的可转债的纯债价值为88.34元,YTM为2.75%,债底保护作用较强,转股价值为99.85元,流通股扩大的压力较大。我们预计木森转债的上市价格在109至120元的区间,中枢为114元。中签率中枢预计为0.044%,机构投资者网下顶格申购的收益中枢预计为7.0万元,建议投资者积极申购。

▌风险提示

原材料价格涨幅高于预期,行业竞争加剧,商誉减值。

1、公司基本面

木林森(002745.SZ)的主要产品有SMD LED、Lamp LED、LED应用(LED照明、传统灯具业务及其他)三大类。产品应用于家用电子产品、灯饰、景观照明、交通信号、平板显示及亮化工程等领域。公司是全球LED封装行业的主要厂商。分产品来看,2018年成品的销售收入为113.89亿元,占营业收入的63.44%,LED材料的销售收入为63.18亿元,占营业收入的35.20%。

截至2019年9月末,公司的第一大股东和实际控制人为孙清焕,直接持股比例为56.02%。在股权质押方面,孙清焕累计质押股权数量占公司总股本的34.56%。公司近期无限售股解禁。

公司2018年实现营业收入179.52亿元,同比增长119.76%,增速较2017年上升71.79个百分点。公司2018年实现归母净利润7.20亿元,同比增长7.75%,增速较2017年下降33.45个百分点。2019年前三个季度,公司营业收入同比增长15.88%,归母净利润同比增长14.65%。

单季度拆分来看,公司3Q2019营业收入同比下降8.10%,降幅较2Q2019扩大3.04个百分点。3Q2019归母净利润同比增长152.25%,而2Q2019归母净利润同比下降29.80%。

从股票估值水平来看, 2019年12月11日,公司股票的市盈率(TTM)为20.4X,显著低于近三年平均值(29.1X),市净率(LF)为1.7X,显著低于近三年平均值(2.9X)。

2、募集资金使用计划

此次募集资金将用于:1)小榄高性能LED封装产品生产项目,2)小榄LED电源生产项目,3)义乌LED照明应用产品自动化生产项目,4)偿还有息债务。

3、可转债发行安排

2019年12月12日,木林森(002745.SZ)刊登《募集说明书》和《发行公告》,公开发行木森转债(128084.SZ)。根据发行公告,12月13日,机构投资者可以通过平安证券参加网下申购,每个账户最小认购单位为1000万元,申购上限是10亿元,保证金为50万元。12月16日,原股东(12月13日收市后登记在册)可以参加优先配售(每股配售 2.0827元可转债),申购时需缴付足额资金。同日,社会公众投资者可以通过深交所交易系统参加网上发行,每个账户最小认购单位为1000元,申购上限是100万元,申购时无需缴付申购资金。

4、可转债条款分析

该转债面值为100元,发行期限为6年,六年的票面利率分别为0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%和2.0%,到期赎回价为112元(含最后一期利息),对应的YTM为2.75%。债项信用等级为AA(中诚信),按照2019年12月11日6年期AA级中债企业债到期收益率(4.9339%)计算,纯债价值为88.34元,债底保护作用较强。

正股2019年12月11日收盘价为12.93元,初始转股价为12.95元,对应的转股价值为99.85元。该可转债的发行规模为26.60亿元,如果以初始转股价(12.95元/股)全部转股,公司流通股本将增加2.05亿股,流通股本扩大28.06%,压力较大。

该转债的主要条款中规中矩:1)转股价格下修条件为:存续期内,公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价低于当期转股价格的85%。2)有条件赎回的条件为:转股期内,公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价不低于当期转股价格的130%。3)有条件回售条件为:最后两个计息年度,公司正股在任意连续30个交易日的收盘价低于当期转股价格的70%。

5、定价与投资建议

我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较:1)2019年12月11日转股价值在95至105元之间,2)债券余额在5至50亿元,3)债项评级为AA。9只符合条件的可转债2019年12月11日的转股溢价率主要处于9%至22%的区间,考虑到木森转债的正股波动率略为偏低,我们预计木森转债的上市转股溢价率将处于9%至20%的区间,上市价格在109至120元的区间,中枢为114元。

我们根据最近3个月公募可转债的发行情况来预测木森转债发行的中签率,选取的可转债满足以下条件:1)网上发行日期处在2019年9月11日至12月11日之间,2)债项评级为AA,3)发行规模在5至50亿元之间,4)发行方式包括3种(股东优先配售、网上发行、网下配售)。

根据8只符合条件的可转债的发行情况,我们估计木森转债的股东配售比例为40%至50%,木森转债发行规模为26.60亿元,可供投资者申购的金额为13.30至 15.96 亿元。我们估计网上有效申购金额为8000至12000亿元,网下有效申购金额为20000至30000亿元,则中签率在 0.032%至0.057%之间,中枢为0.044%。如果机构投资者网下顶格申购(10亿),按照中签率0.032%至0.057%计算,预计获得配售32万至57万元(面值)的木森转债。由于木森转债的发行价为100元,上市价格预计在109至120元的区间,则:顶格打新的收益下限是:32×(109 - 100)/100 =2.8(万),顶格打新的收益上限是:57×(120 - 100)/100 = 11.3(万),顶格打新的收益中枢为7.0万元。综合来看,公司是全球LED封装行业的主要厂商。此次发行的可转债的纯债价值为88.34元,YTM为2.75%,债底保护作用较强,转股价值为99.85元,流通股扩大的压力较大。我们预计木森转债的上市价格在109至120元的区间,中枢为114元。中签率中枢预计为0.044%,机构投资者网下顶格申购的收益中枢预计为7.0万元,建议投资者积极申购。

6、风险提示

原材料价格涨幅高于预期,行业竞争加剧,商誉减值。

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(责任编辑:张洋 HN080)

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